发布日期：2019-08-26
德勤咨询（香港）有限公司 卢展航
一、资产负债错配的原因
中美贸易战硝烟弥漫，A股震荡调整，人民币破七关口面临考验，宏观经济扰动对中国保险企业的盈利前景带来隐忧。这样的隐忧主要是因为投资收益主导了中国保险企业的盈利。虽然这种情况并非中国独有，但是国际先进保险企业在资产负债错配风险的管理理念和管理技术上更为成熟。
在中国，人身险行业以利差作为利润主要来源，而产品诉求主要卖点集中在关注储蓄和投资增值能力。主要因为以下几个原因：
1.新兴市场的消费者的心态仍然处于财富积累的阶段，在保障和理财的追求上，理财的需求仍然处于上风。
2.保障本身是一个同质的服务，尽管中国保险业曾经经历负资产的年代，从未经历保险企业倒闭的消费者对于保障承诺不能实现的担忧仍低于对回报率的追求。
3.保险企业是在理财服务的层面与银行、基金、甚至像P2P理财这样的影子金融机构竞争。面对保险企业和这类金融机构的选择，消费者会比较资金增值率和收费。这样的竞争促使保险企业在负债端的定价必须要有竞争力，特别是在网销和银保渠道的竞争，万能险就是直接与银行存款和理财产品竞争的保险产品。负债端的成本倒压资产端的投资回报率追求。
财产险合同中保障成分相对于投资成分的比例要远高于人身险，但是由于保障本身的同质，服务质量和便利度仍未成为绝对差异化竞争优势，财产险在定价高度可比的情况下，只有大型财产险企业比较有优势获取承保利润，大部分中小财产险公司不能寄望于承保利润。国际上即便像巴菲特这样的投资者对其旗下的保险企业仅有两个要求：一是承保不要亏损；二是要贡献大量的浮存金（即可供投资的资产）。换言之，投资回报才是巴菲特旗下保险企业的主要利润来源。
在这样的情况下，实现资产负债完全匹配成为仅存于课本上的乌托邦。中国可供匹配长期负债的资产本来就短缺，保险企业资产负债错配风险将长期存在，我们如何面对和处理这个情况才是重点。
二、资产负债错配的潜在严重后果
与其沙盘推演中国保险业资产负债错配的潜在严重后果，不妨看看历史上发生过的保险公司倒闭潮。
由1970年6月美国总统尼克松成立了“金融结构与管制委员会”开始酝酿，1980年3月，美国国会通过了《1980年存款机构放松管制以及货币控制法》，同年建立了存款机构放松管制委员会（DIDC），至1986年3月，美国完成了利率市场化的改革。与此同时，寿险业也进行了费率市场化改革，万能险开始风靡一时，美国寿险业飞速发展。在银行提高存款利率吸引储户的同时，保险公司也对同样的客户群进行了争抢，因此高收益高风险资产成为寿险公司的资产配置对象。美国资本市场上高收益债券即垃圾债券收益率与10年期国债收益率平均利差达到5.3%。从1988年开始，由于美国经济形势恶化，同时伴随信用收缩，中小企业的违约率快速上升，造成垃圾债市场的崩溃。受利差损拖累，1986年破产保险公司为36家，1991年破产公司数目达到56家。
无论是监管主动放松，还是民间创新突破，中美两地都经历了加杠杆的过程。根据中国青年网披露的国家金融与发展实验室国家资产负债表研究中心的研究数据，我国2019年一季度社会融资规模/GDP再创新高。包括居民、非金融企业和政府部门的实体经济杠杆率由2018年末的243.70%上升至248.83%，增长了5.1个百分点。M2/GDP从2018年末的202.90%上升至206.31%，增长了3.4个百分点。社会融资规模存量与GDP之比从2018年末的222.98%上升至227.57%，增长了4.6个百分点。从以上指标来看，2019年一季度宏观杠杆率的反弹力度较大。
中国的隐形债务不容易查清楚，因此爆破临界点在哪里不容易判断。但值得注意的是，中国保险业近六、七年跟高杠杆搭上了，只要药引一点燃，保险业难以独善其身，并且已经成为多米诺骨牌之一。
三、中国保险行业资产负债错配的特点
观察中国保险行业近年的变化，中国的资产负债错配风险有些特点值得注意。
一是负债端的期限变短。以往我们总是说负债的期限长于资产的期限，但对于个别保险公司和个别保险产品而言，则恰恰相反。前几年很多保险公司缩短退保手续费扣费年限，制造出一年期或者两年期的 “中短期”人身险产品。2019年仍是这类产品的偿付高峰，因为银保监会大力压制这类产品的销售，一些通过这类产品冲市场的人身险企业顿时面临流动性压力。压力的源头在于当这些险企开发这类中短期产品时，定价的假想敌的是同样期限的银行存款，而在做资产配置时却配置在期限比预计负债期限更长的资产，通过期限的错配来实现收益。潜在的前提假设是通过不断销售同类产品，用新的保费来应对赔付需求。当新钱来源枯竭或者不足以应对赔付高峰时，险企需要变卖原来配置的资产，则预期的高收益无法保证。这是典型的资产负债期限错配风险，只不过错配的方向和传统的错配相反。
目前多家大型保险公司积极转型，对于缓解上述错配现象有一定作用，但是仍然有一些激进的保险公司通过上述手段提高销量，因此风险仍值得关注。流动性风险是造成金融企业倒闭的第一大风险。像日本韩国台湾等地，即使一些公司已经技术性破产，但在监管容许的情况下还可以支撑一段时间。但流动性风险就像银行挤兑一样，一旦引发声誉风险，金融企业则很难再继续经营。
二是偏好风险资产。自从2012年下半年保险投资新政实施以来，保险资金投资非标准化资产业务迅速增长，非标资产投资的占比在总资产中连年飙升。根本原因是市场竞争促使人身险企业拉高负债成本，而标准资产的预期收益率无法支撑负债的成本。
非标资产的高收益来源于底层资产信用风险大、流动性差。这意味着保险企业承担着巨大的投资风险。非标资产的不透明性使保险企业对投资风险难以准确实时地掌握信息，这增加了保险企业的管理难度。中国经济一旦爆发风险，对保险行业的最大冲击可能是非标投资的亏损。
下面的表格显示了部分上市公司在年报中披露的非标投资在2018年末占总投资资产的比例。
以上均是大型保险企业，其他中小型保险公司，特别是定价比较激进的公司，非标投资的比例会更高。债权计划违约在资管市场已经时有所闻，所幸仍未进入金融危机状态，届时非标投资流动性差的缺点将暴露无遗。
四、管理手段
银保监会于2019年4月颁布资产负债管理报告报送要求。有关要求对于加强资产负债管理的管理架构和促进管理手段的提升有一定的积极作用。但同时可以看到，监管手段对于培养保险干部对科学管理方法的熟悉、提升风险意识有一定作用，但需要的时间较长。在中国，间接的手段都不能起到立竿见影的作用。根据华创证券数据显示，2019年一季度末险资的股票、股权类资产配置比例大约在23%，而在目前偿付能力监管体系下，股权类资产的资本要求在31%-48%，资本要求相对较高。而这样的资本要求仍未能降低保险企业对潜在高收益的热情。
资产负债管理的关键在于建立理性竞争的生态环境和保险企业管理干部对资产负债错配风险更深刻的认识和更精准的管理，但这不是一朝一夕可以达成的。尽管如此，仍有一些方法可以加强对资产负债错配风险的管理。
一是在制定销售计划时平衡搭配产品，避免偿付高峰造成高流动性风险。开门红的市场风俗将激烈的市场竞争变得白热化，把负债成本、流动性风险的问题变得更加尖锐。销售需要一些集中力量的促销活动，这个可以理解，但是不一定需要主打单一产品。资产管理部门在短时间内配置大量资产也不利于寻找最优质的资产。
二是制定产品线的资产配置计划。相较于国外保险公司，国内保险公司的资产配置计划没有那么细致。银保监会的资产负债管理新规要求产品账户层面资产负债信息的上报，这有助于促进和引导细致化管理。但细致到账户或者产品线的管理仍有必要。不同的账户、不同的产品线代表了负债的一些不同特征，不同的保证，因此适用于不同的资产配置方案。目前在以公司通盘操作的做法中，往往未必能兼顾到不同产品的特性。
三是关注不同区间的利率敏感性。由于负债具体现金流并不是平均的，保险负债在不同的责任期限内对利率的敏感性并不一样。另外，不同年期的利率变化也并不一致。因此区分不同时间区间的利率敏感性，进行关键利率风险的管理，有助于更好地理解负债特征而对利率风险进行更精准的管理。
四是关注资产负债联动和净资产的变化。在我国开展资产负债管理的初期，久期匹配的概念比较简明易懂，但分别计算资产端和负债端的久期仍是用割裂资产和负债的方法来做资产负债管理，需要进一步加强资产负债的联动管理。
五是加强研究流动性风险和违约风险。在我国进行的资产负债管理的工作中，大部分注意力比较集中在众人皆知的久期匹配等概念。这些概念对于管理资产负债表的波动比较有帮助，但是针对目前情况，流动性风险和违约风险更需关注。
五、结语
资产负债错配风险几乎是保险业永存的风险，增长和风险也是我们新兴市场在成长过程中一直要把握的平衡。我们过去可以依靠增长来解决利差损问题，但是经过二十年的增长，现在保险业的体量和九十年代末已经不可同日而语。因此我们要提高警惕，消除政府包底的心态，不断地提高管理风险的手段，在发展战略中考虑风险因素，这样才能维持我国保险业的健康成长。
[作者简介] 卢展航, 德勤咨询（香港）有限公司合伙人。